Uma história de hedge funds

• Introdução
• Capítulo 1 Os Primeiros Especuladores: Da Mania das Tulipas aos Anos Loucos
• Capítulo 2 Alfred Winslow Jones e a Invenção do Fundo "Hedge"
• Capítulo 3 Os Anos de Ouro: A Primeira Onda de Pistoleiros de Wall Street
• Capítulo 4 Sobrevivência e Estagnação: O Mercado em Baixa dos Anos 1970
• Capítulo 5 Os Homens do Macro: George Soros, Julian Robertson e o Alvorecer do Comércio Global
• Capítulo 6 Quebrando o Banco: Soros e a Crise da Libra de 1992
• Capítulo 7 O Tigre e Seus Filhotes: O Legado Duradouro de Julian Robertson
• Capítulo 8 A Ascensão dos Quants: De Edward Thorp à Equipe de Contagem de Cartas do MIT
• Capítulo 9 Mestres do Universo: John Meriwether e a Long-Term Capital Management
• Capítulo 10 Quando o Gênio Falhou: A Crise da LTCM de 1998 e a Beira do Colapso
• Capítulo 11 Montando o Dragão: Fundos Hedge e a Bolha Pontocom
• Capítulo 12 Os Grandes Disruptores: A Nova Era do Ativismo de Acionistas
• Capítulo 13 A Grande Aposta: Os Dissidentes Que Apostaram Contra o Mercado Imobiliário dos EUA
• Capítulo 14 Engano e Queda: O Esquema Ponzi de Bernie Madoff
• Capítulo 15 Um Novo Xerife na Cidade: O Escândalo Galleon e a Repressão ao Uso de Informação Privilegiada
• Capítulo 16 A Ressaca Pós-Crise: Dodd-Frank e a Nova Era Regulatória
• Capítulo 17 O Povo dos Pods: A Ascensão de Plataformas Multi-Gerentes como Citadel e Millennium
• Capítulo 18 Os Princípios de um Império: Ray Dalio e a Máquina da Bridgewater
• Capítulo 19 O Rei da Caixa Preta: Jim Simons e os Segredos da Renaissance Technologies
• Capítulo 20 Fundos Hedge Vão para o Leste: A Explosão do Mercado Asiático
• Capítulo 21 A Fronteira Cripto: Das Apostas em Bitcoin à Arbitragem de Ativos Digitais
• Capítulo 22 A Vingança do Trader de Varejo: A Saga GameStop e a Revolução das Ações Meme
• Capítulo 23 A Consciência do Capital: ESG, Investimento de Impacto e a Busca pela Virtude
• Capítulo 24 A Corrida Armamentista Algorítmica: Inteligência Artificial e o Futuro do Alpha
• Capítulo 25 Grande Demais para Quebrar?: O Papel dos Fundos Hedge na Economia Global Moderna
• Posfácio

O termo "hedge fund" é aquele que é ao mesmo tempo vagamente familiar e profundamente incompreendido por muitos. Para alguns, evoca imagens de riqueza imensa, mansões extensas e o mundo acelerado e de alto risco dos traders de Wall Street. Para outros, carrega uma conotação mais sinistra, a de feitiçaria financeira operando nas sombras, lucrando com a turbulência econômica e escapando da supervisão regulatória. A realidade, como muitas vezes acontece, é muito mais complexa e infinitamente mais interessante. Este livro, Uma História dos Hedge Funds, busca desembaraçar essa complexidade, puxar a cortina de uma indústria que, para o bem ou para o mal, tornou-se uma força dominante na economia global.

Em sua essência, um hedge fund é um fundo de investimento agrupado que atende a investidores qualificados, como instituições e indivíduos de alto patrimônio líquido. Ao contrário de seus primos mais convencionais, os fundos mútuos, os hedge funds desfrutam de um grau maior de flexibilidade em suas estratégias de investimento. Podem investir em uma ampla variedade de ativos, desde ações e títulos tradicionais até moedas, commodities e derivativos. Podem empregar alavancagem, tomando dinheiro emprestado para amplificar suas apostas, e podem se envolver em venda a descoberto, a prática de apostar que o preço de um ativo cairá. É esse amplo mandato, essa liberdade de muitas das restrições impostas aos veículos de investimento tradicionais, que permitiu aos hedge funds gerar tanto retornos espetaculares quanto perdas catastróficas.

O próprio nome, "hedge fund", é algo de um acidente histórico. O termo foi cunhado no final dos anos 1940 para descrever um fundo gerido por Alfred Winslow Jones, um sociólogo e jornalista que tropeçou no mundo das finanças. A ideia inovadora de Jones era fazer "hedge" (proteção) de suas apostas comprando simultaneamente ações que acreditava que subiriam de valor e vendendo a descoberto ações que acreditava que cairiam. Essa estratégia, conhecida como equity long/short (longo/curto em ações), foi projetada para minimizar o impacto dos movimentos gerais do mercado e gerar lucros baseados na habilidade do gestor de escolher ações. Em sua forma mais pura, era uma abordagem conservadora, voltada para a proteção do capital. No entanto, o termo "hedge fund" evoluiu desde então para abranger uma vasta e diversa gama de estratégias, muitas das quais têm pouca semelhança com o modelo original, avesso ao risco, de Jones.

Hoje, os hedge funds empregam uma variedade tonta de estratégias. Fundos "macro globais" fazem grandes apostas na direção de economias inteiras, moedas e taxas de juros, como demonstrou famosamente a aposta de bilhões de dólares de George Soros contra a libra esterlina. Fundos "orientados a eventos" buscam lucrar com eventos corporativos específicos, como fusões, aquisições ou falências. Fundos "quantitativos", ou "quants", usam modelos matemáticos complexos e algoritmos para identificar e explorar ineficiências de mercado, frequentemente executando negociações na velocidade da luz. Depois, há os investidores ativistas, que adquirem grandes participações em empresas e agitam por mudanças na gestão ou estratégia, às vezes levando a abalos corporativos dramáticos. Este livro mergulhará nas histórias por trás dessas estratégias, apresentando as mentes brilhantes, e às vezes falhas, que as pioneiraram.

A história dos hedge funds não é meramente uma história de inovação financeira; é um drama humano, povoado por alguns dos personagens mais fascinantes e maiores que a vida nas finanças modernas. Da curiosidade intelectual de Alfred Winslow Jones ao bravata espadachim dos anos "go-go" em Wall Street, a narrativa está repleta de contos de ambição, genialidade e hubris. Conheceremos os "homens macro" como George Soros e Julian Robertson, cujas apostas ousadas podiam mover mercados globais. Exploraremos o mundo dos "quants", dos matemáticos contadores de cartas da equipe do MIT ao gênio secreto de Jim Simons e sua Renaissance Technologies. E testemunharemos a ascensão e queda espetaculares de firmas como a Long-Term Capital Management, cujo quase colapso em 1998 ameaçou derrubar todo o sistema financeiro global de joelhos.

Esta jornada pela história dos hedge funds também confrontará as controvérsias que há muito assolam a indústria. A percepção dos hedge funds como entidades secretas e não reguladas alimentou a suspeita pública e o escrutínio regulatório. Escândalos de alto perfil, desde o caso de insider trading contra o Galleon Group de Raj Rajaratnam até o enorme esquema Ponzi orquestrado por Bernie Madoff, apenas reforçaram essa imagem. O papel da indústria em grandes eventos financeiros, incluindo a crise financeira global de 2008, tem sido objeto de intenso debate. Filmes como "A Grande Aposta" cimentaram na consciência pública a ideia de hedge funds lucrando com a calamidade econômica. Este livro não fugirá dessas questões difíceis, examinando os fatos e permitindo que o leitor tire suas próprias conclusões sobre o papel dos hedge funds na economia moderna.

Em última análise, a história dos hedge funds é uma história de evolução. De um veículo de investimento de nicho para os ricos, cresceram até se tornar uma indústria de trilhões de dólares com um impacto profundo nos mercados, nas corporações e na vida das pessoas comuns. Suas estratégias tornaram-se mais complexas, sua influência mais pervasiva. Foram agentes tanto de criação quanto de destruição, celebrados por seu papel em prover liquidez ao mercado e criticados por seu potencial de criar risco sistêmico. Ao rastrear essa história, desde seus humildes começos até a corrida armamentista algorítmica do século XXI, podemos começar a entender não apenas o mundo dos hedge funds, mas também a paisagem em constante mudança das finanças modernas. Este livro é seu guia para essa história.

Antes do hedge fund, existia o especulador. Muito antes dos algoritmos complexos e dos derivativos arcanos das finanças modernas, os impulsos humanos básicos de antecipar, arriscar e lucrar com as flutuações do mercado já moldavam economias e fortunas. A história do hedge fund não começa em um escritório de Manhattan em meados do século, mas nas tavernas lotadas da Amsterdã do século XVII, nas cafeterias frenéticas da Londres georgiana e nos fundos enfumaçados da Nova York da Era do Jazz. É uma história de psicologia humana tanto quanto de inovação financeira, um drama recorrente de ganância, medo e a esperança perene de ficar rico rápido.

Nosso conto começa, como muitos contos de advertida das finanças, com uma flor. A tulipa, introduzida na Europa vinda do Império Otomano no final do século XVI, não era uma flor comum. Suas cores vibrantes e seus padrões delicados, "quebrados", resultado de uma infecção viral, tornaram-na um objeto de desejo intenso entre a rica classe mercantil da Era de Ouro Holandesa. As tulipas tornaram-se o símbolo de status definitivo, e os bulbos mais raros alcançavam preços que desafiavam a lógica. Um único bulbo podia ser trocado por uma grande casa, um negócio próspero ou uma vida inteira de conforto. Em pouco tempo, o que começara como um hobby para botânicos e um luxo para os ricos degenerou em uma mania especulativa plena.

Os holandeses, sempre inovadores no comércio, criaram um mercado sofisticado para negociar não apenas os bulbos em si, mas direitos sobre bulbos futuros. Em 1636, mercados formais de tulipas foram estabelecidos na Bolsa de Valores de Amsterdã, e um robusto mercado de futuros se desenvolveu nas tavernas de toda a Holanda. Era o windhandel, ou "comércio de vento", onde contratos para comprar bulbos no final da temporada eram negociados múltiplas vezes sem que uma única flor mudasse de mãos. Esse sistema permitia uma alavancagem imensa; um especulador podia controlar uma pequena fortuna em tulipas futuras com apenas um pequeno pagamento inicial. Artesãos e comerciantes comuns hipotecavam suas casas e negócios para entrar na jogada, convencidos de que algum "tolo maior" estaria sempre disposto a pagar um preço mais alto.

O frenesi atingiu seu pico no inverno de 1636-1637. Em um leilão, um único bulbo Viceroy foi supostamente trocado por uma enorme cesta de bens incluindo duas cargas de trigo, quatro bois, uma dúzia de ovelhas, uma cama e um terno. Em outro, um único bulbo do lendário Semper Augustus foi vendido por um preço que poderia ter comprado uma grande propriedade nos canais de Amsterdã. Mas em fevereiro de 1637, a música parou. Em um leilão de rotina de bulbos em Haarlem, pela primeira vez, não havia compradores. O pânico se instalou. A percepção de que os preços se baseavam em nada mais do que crença coletiva se espalhou como fogo. Conforme os vendedores se desesperavam para descarregar seus contratos, os preços despencaram, e o mercado de tulipas simplesmente desapareceu. Fortunas foram dizimadas da noite para o dia, deixando um rastro de falências e recriminações. A grande Mania das Tulipas tornou-se a primeira bolha especulativa registrada, um exemplo clássico de como os preços dos ativos podem se descolar de qualquer semblante de valor intrínseco.

Quase um século depois, o espírito especulativo encontrou um novo lar em Londres. A Companhia dos Mares do Sul, estabelecida em 1711, recebeu o monopólio do comércio com as colônias espanholas na América do Sul. A perspectiva de explorar as fabled minas de ouro e prata do Novo Mundo era intoxicante. O objetivo principal, e mais realista, da companhia era financiar a enorme dívida nacional que o governo britânico acumulara durante a Guerra da Sucessão Espanhola. Em 1720, a companhia propôs um esquema ousado: assumiria a dívida nacional inteira em troca de novas ações de seu próprio capital.

O público, levado ao frenesi por histórias de riquezas inimagináveis, correu para comprar ações da Companhia dos Mares do Sul. O preço da ação disparou, subindo de £128 em janeiro de 1720 para mais de £1.000 em agosto. Todos os estratos da sociedade, de duquesas a lacaios, foram pegos pela febre especulativa. Até mesmo Sir Isaac Newton, um homem que podia calcular os movimentos dos corpos celestes, foi atraído, perdendo famosamente uma fortuna e lamentando: "Posso calcular o movimento das estrelas, mas não a loucura dos homens."

Os diretores da companhia alimentaram a mania oferecendo planos de parcelamento para compra de ações e fornecendo empréstimos aos investidores para que comprassem ainda mais ações — uma forma potente de alavancagem. O sucesso da Companhia dos Mares do Sul gerou centenas de outras companhias "bolha", muitas delas patentemente absurdas, incluindo uma que se anunciava famosamente como "para levar a cabo um empreendimento de grande vantagem, mas ninguém para saber o que é." Temendo a concorrência, os diretores dos Mares do Sul pressionaram o Parlamento a aprovar o Bubble Act de 1720, que exigia que todas as novas companhias de capital aberto obtivessem uma carta régia. O tiro saiu pela culatra, concentrando brevemente toda a energia especulativa de volta nas ações dos Mares do Sul antes que todo o castelo de cartas desabasse em setembro. O crash arruinou milhares, expôs fraudes e corrupção generalizadas no governo e deixou a economia britânica severamente abalada.

À medida que os centros das finanças globais se deslocavam, também se deslocava o locus da especulação. Os Estados Unidos, uma nação construída sobre risco e ambição, forneceram terreno fértil para a próxima evolução do especulador. No final do século XIX e início do XX, o operador solitário, o pistoleiro que vivia de sua astúcia e nervos, tornou-se uma figura lendária de Wall Street. Nenhum foi mais lendário que Jesse Livermore. Nascido em 1877, Livermore começou sua carreira como "board boy" aos 14 anos, anotando cotações de ações em uma corretora em Boston. Logo descobriu que tinha um talento incomum para ler a fita telegráfica, identificando padrões no fluxo interminável de números.

Livermore aprendeu o ofício nas "bucket shops", essencialmente salões de apostas onde os clientes podiam apostar nos movimentos dos preços das ações sem de fato possuí-las. Teve tanto sucesso que acabou banido delas. Mudando-se para Nova York, aplicou suas estratégias nas bolsas de valores legítimas, fazendo e perdendo várias fortunas ao longo da vida. Livermore era um mestre do timing de mercado e um pioneiro do que hoje seria chamado de trend following (seguimento de tendência). Acreditava em comprar ações em alta e, crucialmente, em vender a descoberto as em queda. Seus maiores triunfos vieram de apostar contra o mercado. Ganhou o apelido de "o Urso de Wall Street" após fazer fortuna vendendo a descoberto ações durante o Pânico de 1907 e, segundo relatos, ganhou mais de 100 milhões de dólares fazendo o mesmo durante o grande crash de 1929.

Os métodos de Livermore eram a antítese da filosofia de buy-and-hold (comprar e segurar). Seguía suas próprias regras estritas: cortar perdas rapidamente, deixar os lucros correrem e nunca fazer preço médio em uma posição perdedora. Entendia que os mercados eram movidos pela emoção humana — medo e ganância — e que a chave era permanecer disciplinado e desapegado. Sua vida, narrada na biografia levemente disfarçada Reminiscences of a Stock Operator (Recordações de um Operador da Bolsa), tornou-se leitura obrigatória para gerações de traders. No entanto, por todo seu gênio, a história de Livermore também é de advertência. Suas apostas altamente alavancadas, de tudo ou nada, levaram a várias falências, e sua vida turbulenta terminou em tragédia. Ele era o especulador arquetípico, um homem que conseguia dominar o mercado, mas não a si mesmo.

Os Loucos Anos Vinte viram a especulação sair do domínio do lobo solitário para se tornar um passatempo nacional. Um boom econômico do pós-guerra, alimentado por inovações tecnológicas como o automóvel e o rádio, criou uma onda de prosperidade e otimismo. Pela primeira vez, o público em geral invadiu o mercado de ações, convencido de que era uma passagem de ida para a riqueza. Essa nova era de participação em massa foi superalimentada pela ampla disponibilidade de crédito. Comprar ações "na margem" permitia que um investidor desse entrada de apenas 10% do preço de compra, tomando o resto emprestado de um corretor. Essa alavancagem amplificava os ganhos na subida, mas mais tarde se provaria catastrófica na descida.

Nesse ambiente embriagado, surgiu uma forma nova e mais organizada de especulação: o pool de investimento (ou investment pool). Eram sindicatos de operadores ricos e sofisticados que se uniam para manipular o preço de uma ação específica. Seus métodos eram descarados. Um pool acumulava silenciosamente uma grande posição em uma empresa, depois usava todos os truques do livro para gerar entusiasmo e atrair o público. Espalhavam rumores otimistas, subornavam jornalistas financeiros para escrever artigos elogiosos e faziam "wash sales" (lavagem de vendas) — negociando blocos de ações entre si para criar a ilusão de alto volume e preços em alta.

Essa prática, conhecida como "pintar a fita" (painting the tape), era projetada para atrair a atenção dos traders do público que, vendo a fita telegráfica, notavam a atividade e entravam na onda. Uma vez que a ação tivesse sido inflada ao nível desejado, os operadores do pool despejavam todas as suas posições, vendendo-as justamente para o público que haviam ludibriado. O preço então desabava, deixando os pequenos investidores com perdas devastadoras. Um exemplo famoso envolveu a ação da RCA, que um pool impulsionou em 61 pontos em apenas quatro dias em 1929 antes do crash inevitável. Esses pools, que incluíam especuladores lendários como Jesse Livermore e Joseph P. Kennedy, eram os precursores não regulamentados, privados e agressivos do hedge fund moderno. Eram parcerias secretas que usavam capital agrupado e alavancagem para buscar estratégias de alto risco e alta recompensa fora da vista do público em geral.

No entanto, nem todas as parcerias de investimento da época eram puramente manipulativas. Na década de 1920, um jovem professor da Columbia Business School chamado Benjamin Graham começava a formular uma abordagem radicalmente diferente para o mercado. Abalado pelas próprias perdas financeiras de sua família e pelos excessos especulativos que via ao redor, Graham defendia um método racional e disciplinado de investimento baseado em análise rigorosa. Em 1926, formou uma parceria de investimento, a Graham-Newman Corporation, com seu colega Jerome Newman.

Enquanto os pistoleiros e operadores de pools perseguiam momentum e manipulavam o sentimento, a Graham-Newman buscava valor silenciosamente. Graham desenvolveu o conceito de "valor intrínseco" — o verdadeiro valor subjacente de um negócio baseado em seus ativos e lucros. A estratégia da parceria era comprar ações por significativamente menos que seu valor intrínseco, criando uma "margem de segurança" para proteger contra problemas imprevistos ou erros de julgamento. Isso não era especulação; era investimento disciplinado e avesso a risco. No entanto, a estrutura da parceria Graham-Newman — um fundo privado para investidores sofisticados que ficava com uma porcentagem dos lucros — foi um passo crucial na evolução da gestão de investimentos. Notavelmente, a parceria de Graham não apenas sobreviveu ao Crash de 1929 e à subsequente Grande Depressão, mas permaneceu lucrativa durante todo o período. Demonstrou que um veículo de investimento privado podia prosperar não perseguindo bolhas, mas explorando a irracionalidade do mercado através de meios pacientes e analíticos. As sementes do hedge fund moderno haviam sido plantadas, representando duas filosofias distintas: o trading especulativo agressivo dos pools e a abordagem disciplinada e orientada a valor de pioneiros como Graham. O palco estava agora preparado para um tipo inteiramente novo de veículo de investimento que buscaria combinar tanto a tomada de risco quanto a gestão de risco sob um mesmo teto.